一、行情回顾

在经历3月份的大幅上涨之后，4月螺纹期货继续高歌猛进。在4月上旬，螺纹1610轻松突破3月高点阻力位之后，短暂回调即开始大幅上涨，连续4天每天以接近涨停板的涨幅大幅上涨，终于在4月21日达到本轮上涨的高点2787元/吨（见图1）。随后，螺纹1610合约展开深度回调，截至4月底，最大回调幅度已经达到12%。

在4月份，铁矿石的走势与螺纹类似。在经过3月的大幅上涨之后，铁矿石出现快速的调整，但随后在4月初开始企稳回升，至4月中旬，铁矿石主力1609开始大幅攀升，突破布林带上轨之后，短暂回调即开始第三轮轧空行情。铁矿石最高涨至502元/吨，随后展开大幅回调，在4月下旬，最低跌至424元/吨，跌幅达到15.5%。

伴随价格的强劲上涨，成交量逐步扩大。从图1和图2可以看到，在价格上升的过程中，螺纹和铁矿石的成交量均创历史纪录。在4月中旬之前，持仓量小幅上升。4月下旬，随着新一轮轧空行情出现，螺纹和铁矿石的持仓量大幅下降。

二、5月份宏观经济变数增大

今年5月，宏观方面的不确定较大。这些不确定性主要来自：（1）“供给侧改革”继续推进，有利于继续改善当前的供求结构；（2）房地产加杠杆、房地产去库存政策以及房价的上涨提振了投资者对于供求关系发生改善的预期。但是，伴随这些利好的出现，还有（3）CPI走高之后，央行继续采取降准乃至降息的可能性已经变小；（4）PMI企稳回升，显示实体经济有改善迹象，主要的政策在4月之前已经推出，5月推出的政策措施相对较少。（3）和（4）是偏利空于目前的行情，所以，相对4月来说，5月的宏观面不确定性增大。

（1）“供给侧改革”继续推进

“供给侧改革”是本轮黑色板块商品反弹的最重要推动因素，其最早见于2015年11月10习近平主持召开中央财经领导小组第十一次会议。经过媒体的广泛报道，市场对供给侧改革抱有非常强的期待，黑色板块商品价格的强劲上涨主要来自于这方面的因素。有关供给侧改革相关重要信息如下表所示。

供给侧结构性改革内容丰富，今年的重点是“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”，既包括体制机制改革内容，也包括很多政策调整内容。在此前的地方两会及地方国资系统会议中，不少省市明确提出国企资产上市要求、鼓励竞争类企业试点员工持股、支持民营企业计入基础产业、清理僵尸企业等国企改革方向。央行行长周小川此前表示，除了总需求的政策继续做好以外，更加强调供给侧的结构性改革，更加强调供给侧需要做哪些事情

伴随供给侧改革的提出，绝大部分工业品也是在去年11月下旬或12月上旬触底反弹。黑色板块商品的触底反弹大体也遵循相同的节奏。螺纹期货在去年12月1日触及1618的历史低点，铁矿石期货于去年的12月10日见底反弹，焦炭于去年的12月4日触及600元/吨（j1605）整数关口后展开反弹走势，焦煤和动力煤展开反弹的时间更早一点，于去年11月24日触底反弹。总体来看，黑色板块商品的反弹节奏与“供给侧改革”的提出高度一致。供给侧改革的持续推进有利于提振多头的信心。

（2）房地产去库存政策提振市场信心

作为房地产市场“供给侧”改革的一部分，为了有效化解房地产市场的过剩库存，在今年春节前，央行下调不限购城市房贷首付比例，最低首付降至20%。在今年的2月3日，也就是春节放假前三天，央行推出新的房贷政策，在不实施“限购”措施的城市，居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，原则上最低首付款比例为25%，各地可向下浮动5个百分点。对拥有1套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭，为改善居住条件再次申请商业性个人住房贷款购买普通住房，最低首付款比例调整为不低于30%。在春节前，央行紧急推出这一政策的目的在于，利用春节流动人口回乡契机消解库存。这些措施直接推动房地产价格企稳回升(见图3)

随着房价的企稳回升，全国房地产投资增速企稳回升。今年1-2月，房地产投资增速企稳回升，扭转此前持续近两年的不断下滑趋势。1-3月，房地产投资增速同比继续上升，增速扩大至6.2%。房地产投资增速的企稳回升推动螺纹、铁矿石等终端需求预期的改善。这有望在5月对行情构成重要的支撑。

（3）CPI有可能将继续走高

今年3月，消费者物价指数在长时间低于2%的水平震荡之后，连续两个月以2.3%的水平运行。3月国家统计局调整了消费者物价指数所包含的一揽子商品的比重。如果不作调整，在猪肉等价格同比大幅上涨的情况下，该数值可能将远高于2.3%的水平。随着CPI的走高，央行宽松货币政策的空间越来越小，对行情有不利影响。

（4）3月PMI大幅攀升

在4月初的数据显示，中国3月官方制造业采购经理人指数为50.2，上月该值为49.0，3月的数据较2月提升了1.2个百分点。中国3月财新制造业采购经理人指数为49.7，前值为48.0，提高了1.7个百分点。这两个数据最近几年的走势如下图所示。3月PMI数据可以说是意外大幅走好，显示宏观经济在一系列财政、货币政策刺激之下，有逐步企稳回升的迹象。

但是，随着CPI和PMI的走高，新的宏观调控政策的出台可能将暂缓。由于第一季度及4月份至宏观经济调控政策推出的密集期。如果4月的经济数据显示宏观经济有企稳回升迹象，则在5月继续推出刺激政策的可能性已经大大下降。因此，在利好消化之后，5月的政策面可能会让多头感到失望。

三、供求的边际改善可能会终结

经过近半年时间的强劲上涨之后，螺纹和铁矿石期货有望在5月出现中线级别的调整。除了宏观方面的不确定性之外，在供求方面：（1）螺纹库存虽然偏低，但钢厂复产增加，粗钢产量快速增长；(2)铁矿石的港口库存已经有了较大幅度的上升。所以，总体上看，在5月，之前炒作的供求边际改善作用可能将终结。

（1）螺纹库存虽低，但粗钢产量将快速上升

钢材社会库存处于近几年低位是价格能够被炒作的支撑因素。经过长达3年时间的去库存之后，2016年年初的钢材社会库存已经大大降低。在每年冬季有补库需求。而此时如果价格上涨过于猛烈，即使下游终端需求没有释放，贸易等中间环节的补库需求仍将大量释放。从图7可以看到，在价格上涨过程中，社会库存急剧增加，至3月初，社会库存的累计达到阶段性高点。但此时整体社会库存仍较去年偏低。而进入3月份之后，终端需求开始集中释放，支撑市场的多头情绪。进入4月之后，螺纹的社会库存继续降低。在5月份，较低的社会库存将对价格构成重要的心理支撑

但是，随着价格的上涨，粗钢产量也快速增加。之前已经停产或者倒闭的钢厂在重组之后，复产的动力加大。从图8可以看到，随着价格的上涨，重点企业粗钢日均产量以及预估的全国粗钢日均产量均快速增加。这对于当前的价格是很大的利空因素。

（2）铁矿石的港口库存已有较大幅度的上升

港口铁矿石库存在去年7月跌破8000万吨的水平之后，一直处于稳步上升的状态。随着价格的快速反弹，铁矿石港口库存也一度突破1亿吨的水平。近期普氏62%铁矿石价格指数也出现大幅的震荡，其震荡幅度甚至超过期货。很显然，对于铁矿石现货，上下游的分歧依然存在。在铁矿石处于相对的高位，价格继续大涨的可能性相对不大。

四、期货交易所采取调控措施，对市场流动性有极大负面影响

近期，交易所为了抑制市场的过度投机，连续出台多条措施。短期来看，这些措施将对市场的流动性产生负面影响，从而给价格造成压力。

价格稳健的上涨是市场参与者以及监管方所乐于见到的。但是价格短期出现猛烈的上涨，容易引发系统性风险。并且，近期价格出现的上涨主要集中在黑色板块这些产能严重过剩的品种。价格短期出现暴涨导致诸如钢铁等去产能类行业的厂商复产，影响国家当前的供给侧改革。只要期货价格快速上涨的势头没有得到有效遏制，交易所还会推出更加严厉的措施打压市场的投机热度。

在价格涨至高位之后，一旦市场的流动性下降，出现回调时大概率事件。近期期货价格的上涨与市场成交量急剧攀升有很大关系。成交量的上升时推动价格上涨乃至维持高位运行的最直接因素。交易所推出调控措施之后，短期市场成交量已经出现明显的回落。流动性的下降也必然带来价格的回调。

五、技术分析

（1）螺纹

螺纹价格在经历一轮上涨之后，技术面已经出现严重的超买现象。MACD的动能柱已经创历史最高纪录。随着价格的上涨，成交量也创历史纪录。但是，从目前的日线图看，完整的趋势行情已经出现五浪结构，随时有可能展开三浪调整。未来调整的低点应该不会跌破3月下旬创造2240这个前期高点(如图中红线所示)。

（2）铁矿石

从铁矿石的日K线图看，调整应该已经开始。MACD指标已经出现明显的顶背离，未来价格有望进入3月份的震荡中枢，但跌破3月份震荡中枢的可能性并不大。从图上可以看，铁矿石的价格应该在图中黄色区域受到强劲支撑。随着交易所加大调控措施，未来成交量和持仓量有望近一步下降，对行情存在负面影响。

六、综述

从目前的基本面以及技术面来看，螺纹、铁矿石已经进入震荡调整状态。由于5月宏观面不确定性增大，且供求方面的边际改善作用可能将面临终结风险，5月出现震荡调整的可能性非常大。短期行情将在高位震荡整理，但价格重心会逐渐下移。

在操作上，也要由趋势追踪转变为震荡市操作策略。趋势行情结束之后，操作策略上必须由之前的追涨杀跌转变为高抛低吸。未来相当长一段时间，价格将可能围绕布林带中轨上下震荡。

《震荡调整已开始，高抛低吸攒收益》——2016年5月恒泰期货黑色月报.pdf

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