首席经济学家: 魏刚

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《中美贸易战原因、影响及投资机会推演》2018.03.30

一、贸易战升级

2018年6月15日，美国政府发布了加征关税的商品清单，将对从中国进口的约500亿美元商品加征25%的关税，其中对约340亿美元商品自2018年7月6日起实施加征关税，同时就约160亿美元商品加征关税开始征求公众意见。

2018年6月16日，中国政府做出回击，对原产于美国的659项约500亿美元进口商品加征25%的关税。

2018年6月18日，特朗普指示美国贸易代表罗伯特·莱特希泽制定2000亿美元中国商品清单，这些商品将被加征10%关税。特朗普称：“如果中国再次增加关税，作为应对，我们将对另外2000亿美元商品征税。”

二、贸易战影响

我们在上一篇文章《中美贸易战原因、影响及投资机会推演》中已经分析，中美贸易战有两种可能走向：第一，贸易战全面升级。若走向这一结果，或包含以下三个阶段：对特定商品的课税；两国中长期国策规制重塑；引发两国货币战争。第二，谈判协商解决。从逻辑上分析，第二种走向概率较大，但目前正在向第一种方向推进。若美国不能及时悬崖勒马，继续演进到第二第三阶段，则将对中美两国甚至全球经济造成冲击。

若贸易战仅进行至第一种结果的第一阶段，对美国而言，贸易战的短期直接影响可能是通胀进一步走高，加息预期得以强化，影响产业投资信心，从而拖累中期的增长。对中国而言，贸易战会否对经济增长产生重大影响？2017年中国对美出口金额约4300亿美元，征税商品500亿规模约占对美出口的十分之一，占中国总出口约2.2%，占GDP比重约为0.4%。极端假设下，征税导致500亿商品出口减半，只影响出口总额约1%，就直接影响而言，拖累GDP增速不超过0.2个百分点。

通过上述分析可知，对500亿美元商品征税的短期直接影响是相对可控，尚不至于造成经济失速风险。但若扩大至2000亿或以上，贸易战最终失控，走向第一种结果的第三阶段，中美走向全面对抗，则造成的冲击决不可忽视。

三、投资机会推演

若贸易战失控，即由全面贸易战向货币战争演进，则双边贸易受到严重影响，贸易额迅速下滑，两国民众敌对情绪被点燃，两国将通过抛售债券、货币贬值、限制投资等其它手段深化贸易战的范围。此时贸易战对两国经济将会形成严重负面影响，经济增长前景变为悲观，对工业品的需求显著下滑，工业品价格面临较大压力。中国最终很有可能陷入滞涨的局面，即物价大幅走高而经济迅速下滑，利多农产品、贵金属，利空股指、黑色有色等大宗工业品。

从基本逻辑判断，上述可能性是我们不愿看到的结果，而非大概率事件。未来重回谈判道路，中国做出重大牺牲的可能性比较大。但我们不能排除小概率事件发生，所以从投资的角度要做好两手准备。

整体而言，贸易战对市场风险偏好的影响将是金融市场短期波动的主要驱动力，若贸易战升级，可能再次进入类似今年2月初的risk-off 模式。随着贸易战进程和消息的反复，金融市场会反复波动。

从历史经验看，每次贸易战的持续时间会比较长，上轮2002-2003年小布什发动的贸易战持续时间长达1年半。我们认为，本次贸易战很可能是持久战，阶段性缓和的时间窗大致在2018年11月。

股票/股指：在2002-2003中美贸易战期间中，上证指数持续震荡下跌，贯穿了整个贸易战周期，最大下跌幅度28%。我们认为，贸易战只是股市波动的外部因素，内因是决定因素。从我们的分析框架判断，股指全年缺乏系统性机会，中期策略是等待熊市底部的建仓机会。关注熊市终点的时间窗口：2019年年中。若下半年大幅下跌，也可能提前于2018年年底。根据下降三角形破位的量度跌幅判断，上证指数中期目标可能在2500-2600。具体演进路线：3000——2850——2638——2500。短期机会存在于急跌后的波段反弹，以及政策放松带来的阶段性机会。

黄金：由于下半年美元指数上涨空间不大，美联储持续加息引爆新兴国家货币危机，黄金的避险功能凸显，可积极配置黄金资产，黄金期货、黄金ETF均可选择。

大宗商品：短期而言，贸易战利空黑色、化工，利多农产品。具体品种需从基本面具体分析。原油在6、7月份以震荡回落为主。螺纹关注6月份的季节性下行机会。而镍的基本面仍支持高位运行。

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