摘要

Ø 国内经济供需两弱，资金维持宽松，静待降税落地。

Ø 供应仍处释放阶段，进口盈利窗口关闭，国内外库存处于历史低位。

Ø 下游粗钢产量、地产开发增速反弹，汽车产量下滑明显，年末有补库需求。

Ø 周线仍处反弹中，20600-22000区间高抛低吸。

操作策略

Ø 单边：对于沪锌指数可在20600附近做多，止损在20000附近，止盈在22000附近。

Ø 跨期：跨期正套（买 1812 空 1901），如果 11 月以后库存大量累积，价差回归迹象，正套组合止盈平仓。

Ø 跨市：关注人民币及沪铝比值走势，寻找跨市正套机会。

一、行情回顾

10月锌价在经历了8月份探底及9月份的上涨后，走出宽幅震荡的行情。从图1中可以看出，月初受国庆节期间央行降准影响，市场对资金面预期宽松，开盘后几个交易日锌价连续上攻，创反弹新高；在临近中旬的时候，锌库存及仓单均创新低，交仓压力猛增，锌价仍然很强；下旬市场情绪整体好转，锌价在1809交割之后进入平静期。月末，锌价受到半年线的压力开始拐头，海外供应压力的预期让市场冲高受阻，价格逐步进入调整。

由于11月初进口盈利处于亏损状态，进口锌流入减少，国内库存再创新低，仓单不足导致市场逼仓情绪蔓延，现货升水迅速走高，基差突破年内高位1500点后逐步回落；从图2中可以看出，11月初基差到达1710的最高点，之后一路回落；目前沪锌主力基差的平均值为1071.21。

二、宏观面分析

2.1国内经济供需两弱，静待减税落地

2018年9月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.8%，比8月份回落0.3个百分点；工业增加值回落的主要受工业产销增速放缓，价格涨幅回落、上年利润片偏高等因素影响。9月全国工业生产者出厂价格（PPI）环比上涨0.6%，涨幅创年内新高，同比上涨3.6%，创5个月新低，为今年以来的第三低。10月油价、煤价等均出现回落，预计后期PPI弱势难改。总体来看，我国9月份工业增加值和PPI均出现回落的现象，表明我国经济供需两弱的状况， 随着10月份部分商品价格的下跌，后期PPI回落压力较大，需求仍是影响经济的主要因素。

财政部部长刘昆近日明确，今年减税降费规模预计超过1.3万亿元，同时还在研究更大规模的减税、更加明显的降费措施。更大规模减税降费措施无疑将进一步激发微观经营主体活力，包括把增值税税率从三档简并至两档同时下调税率，以及降低社保费率等。如果未来财政减税措施能尽快落地，那么将大大减轻企业负担，企业利润有望出现反弹。

2.2货币利率稳中有降，资金维持宽松

央行行长易纲在2018年G30国际银行业研讨会上表示由于去杠杆的大力推进，自去年来中国的宏观杠杆率已经企稳不再上升。在货币政策工具方面还有相当的空间，包括利率、准备金率以及货币条件等。考虑到美联储正在加息，中国的利率水平是合适的。从流动性来看，上周货币利率依然稳中有降，央行再度加大公开市场资金投放力度，加上前期的大规模定向降准，10月银行间市场资金依旧充裕，而10月货币利率R007和DR007再度下降，回落至年内次低水平。

三、供应仍处释放阶段

3.1国内外供应处于错配期

2018 年国内环保形势依然严峻，大矿山开工受到影响较小，但小矿山手续办理困难，整顿合并后的小矿山重启困难重重，难以贡献增量。大部分的矿山企业认为年内复产的可能性低，部分企业考虑明年七八月份复产。

由于世纪锌矿等海外矿山的复产，今年前 7 个月巴西、秘鲁以及澳大利亚的锌矿增量较大，部分弥补了中国、印度、加拿大的减量。根据大型矿企投产计划预计 8 月份以后锌矿供给量将逐渐释放，预计全年精矿增量 60 万吨。从结果来看，二季度全球前 25 家矿企（除中国外产能占比约为 62.2%）上半年增量为 2 万余吨，根据财报，海外矿企新增产能将在三四季度逐渐释放。

3.2精炼锌进口窗口关闭

根据海关数据，8月精炼锌净进口量为5.6万吨，国庆节后进口锌陆续报关入内， 保税区库存降至3万余吨。从图中可以看出由于人民币持续贬值，11月份开始进口精炼锌处于亏损状态，流入货源减少。

3.3低库存状态仍在持续

截止11月14日，LME的锌库存为13.09万吨，与10月14日相比减少5.8万吨，11月份整体库存处于下降趋势；国内锌库存为3.73万吨，与10月14日相比减少0.6万吨.从趋势来看，今年国内库存量在下半年一直处于回落的趋势中，预计12月份受环保限产等因素影响，国内冶炼厂难以恢复正常生产水平；沪伦比处于高位逐步下修，或不利于后期进口锌流入。目前国产锌锭供给持续偏紧以及社会库存、保税区库存位于历史低位对锌价仍有支撑，且短期内低库存态势难改。

四、有补库需求，但整体仍弱

4.1钢铁产量创历史新高

国内每年被腐蚀的钢铁占整个产量的10%,造成直接经济损失高达2000亿元。为了增强钢铁的耐腐蚀性，需要在钢铁表面镀锌，因此，钢铁的产量与锌的消费息息相关。根据2018年9月统计局公布的数据显示,全国生铁日均产量221.3万吨,环比增加6.2万吨,粗钢日均产量269.5万吨,环比增加10.4万吨,钢材日均产量322.5万吨,环比增加11.6万吨,生铁和粗钢产量均再创历史新高,钢材产量创了年内的新高。我们从图9中可以明显的看出今年整体钢铁产量处于历年的高位，而11月份又是每年钢铁产量增长最快的一个月，因此我们认为年末粗钢产量有望遵循规律上行。

4.2房屋新开工面积增长，销售回落

1-9月份，房地产开发企业房屋施工面积767218万平方米，同比增长3.9%，增速比1-8月份提高0.3个百分点。其中，住宅施工面积530251万平方米，增长4.9%。房屋新开工面积152583万平方米，增长16.4%，增速提高0.5个百分点。但是商品房销售面积增速比1-8月份回落了1.1个百分点。其中，住宅销售面积增长3.3%，办公楼销售面积下降9.3%，商业营业用房销售面积下降1.1%。

我国房地产开发投资额与商品房销售面积出现背离现象，一方面说明我国房地产调控政策获得了成效，房地产销售进入降温模式；另一方面表明，政府在新增土地供应、控制房价等措施得到进一步体现。四季度，房地产市场大概率保持偏弱的状态。

4.3乘用车生产不及去年

2018年1-9月，汽车产销2049.13万辆和2049.06万辆，同比增长0.87%和1.49%，增速分别比1-8月回落1.90个百分点和2.04个百分点。9月，乘用车产销分别完成202.5万和206.05万辆，产销量比上月分别增长18.7%和15.1%；与上年同期相比，产销量分别下降11.9%和12%，已连续三个月出现产销同比下降的情况。按照季节性的走势来看，四季度一般是年内乘用车产量较高的时候，因此我们认为年末乘用车生产进一步恶化的可能性不高。

4.4冶炼企业补库需求或将增加

近期进口锌的加工费大涨带动了国内锌精矿加工费的回暖，二八分成提高了冶炼厂利润，其生产积极性有所增加。

按照季节性规律以及冬储备库需求，锌冶炼企业开工率将在 10-12 月持续回升。随着矿供给的释放以及锌冶炼利润的修复，开工率将继续回升，后期锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端。1-9 月锌锭产量累计同比略高于去年同期水平，四季度炼厂冬储备库，锌矿需求可能会增加，从而对价格形成较强的支撑。

五、近强远弱的价差结构

目前低库存导致供需矛盾恶化，前期提示的12-01价差从高位回落， 由于库存极低，正套结构可以继续做。

六、盘面博弈特征

从沪锌指数的周线走势来看，锌价自今年8月跌破20000点之后，开启了一波像样的反弹，两个月的时间上涨超3%。10月开始价格处于震荡阶段，目前长周期均线系统仍处于空头排列中，但是技术指标MACD在O轴下方形成金叉，后期价格在20800附近有较强的支撑，如果未跌破，我们认为反弹行情仍将延续，后期关注22000附近的压力。

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